IRR、MOC、TVPI、DPI

李顺达

在目前股权基金行业中常用的有四个业绩评价指标：IRR、MOC、TVPI、DPI。
IRR是复利收益指标。就是现金流入现值总额与现金流出现值总额相等、净现值等于零时的折现率。计算公式如下：只有IRR考虑了时间价值。


T为投资期限，CF（Cash Flow）代表t期的净现金流。从投资到退出分配的时间越短，IRR就会越高。它考虑了资本的时间价值（time value），考虑基金整个生命周期的现金流，复利计算，减少了收益的波动。私募股权基金的特点是前期现金流出多，后期现金流入多，利用IRR则会使收益率趋近于真实收益，计算IRR的时期越长，其结果越稳定，意味着计算当期的结果和最终的基金收益之间的偏差较小。IRR这个指标在基金早期，特别是投资期内去看意义不是很大，因为任何项目的估值变化都会对这个数字产生很大影响。这个数字在最后退出时去看比较有意义，因为已经是一个确定的数字，不会再有变动。另外就是在退出期和其他同时期发行的基金做横向比较，可以比较下基金在行业中的业绩水平。

比如某项目的内部报酬率IRR是20%，说的是该项目我们最大能承受每年20%的货币贬值率，也就是如果我们去贷款投资该项目所能承受的最大贷款年利率为20%，在贷款年利率是20%的时候投资该项目刚好保本。当实际货币贬值率只有5%时（贷款利率是5%时），那么剩下的15%就将是我们的利润，虽然看上去说的是失误空间（最多我可以失误多少还能保本），抗风险能力，实际上也可以认为说的是利润空间，盈利能力。（如何判断一家私募股权基金的真实投资水平，这些指标就够了：IRR、MIOC、DPI、TVPI这些就够了 - 知乎 (zhihu.com)）

MOC initial of Multiple of Capital，资本回报倍数。（账面退出金额-总投资金额）/总投资金额。类似一个return。MOC这个指标比较适合用在同期成立的基金的横向比较，看看在同样的时间内，哪个GP的资本回报率比较高。但对LP来说，还是要放在整个基金层面去考虑。MOC这一指标的优点是可以一目了然的看到投资成本翻了多少倍，缺点是没有考虑时间成本。MOC分为两种：已实现回报倍数(Realized MOC)和未实现回报倍数(Unrealized MOC)。项目没有退出时，MOC指的都是Unrealized MOC，指的都是用企业当前的公允价值与投资成本的比值。只有当项目成本退出了，投资收益落袋为安了，才是Realized MOC。所以，MOC是一个静态指标，应要结合IRR这个指标来使用，这样才可以更好的衡量投资回报水平。



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TVPI（Total Value to Paid-In Ratio）指总投资倍数（Investment Multiple），账面回报倍数。TVPI表示所有已缴资本预计可以得到多少回报，即基金投资的总价值/实缴资本。基金账面上的投资的总价值（=基金资产净值+已分配金额）。基金投资的总价值指投资所获得的期间利息或者股息收益，加上基金向合伙人分配的现金或者股份价值，加上所持有未退出投资工具（例如：标的企业股权）的评估价值。在不考虑时间价值的情况下，如果总投资倍数小于1,则表明基金未能给投资人带来收益。只有当总投资倍数大于1时，才能给投资人带来收益。通过账面价值回报倍数方式来评估基金业绩时需要把时间期限也要考虑在内，期限越短，账面价值倍数越高，说明基金业绩越好。在PE基金前期Total Value指投资组合的估值，当基金的所有投资完全退出时，Total Value指基金最后实现的收益。
RVPI：基金资产净值/实缴资本。
DPI是指现金回报率，即在基金期限内的现金回款倍数。（Distribution over Paid-In），投入资本收益率。投资人最为看重。公式为退出金额/总投资额。这个指标的缺陷是对刚成立三四年的基金无法进行准确的业绩评价。因为股权基金期限通常在7-10年，在前几年的投资期，企业都在发展阶段，根本无法实现退出，在投资期的基金的DPI一般等于0，所以DPI这个指标基本无法使用。只有到基金退出期，陆续有项目退出了，有现金分配给投资人了，DPI指标才有参考价值。DPI体现了基金LP真正已经落袋为安的实际收益，但是这一指标也有一定的局限性。LP如果不考虑基金的存续期限、投资阶段、投资策略及投资赛道等因素，而简单的用基金某一时点的DPI评价基金收益水平，那么很可能造成对基金真实收益的误解，无法客观认识基金的整体收益。DPI等于1是损益平衡点，代表成本已经收回；大于1时，说明LP获得超额收益；小于1时说明LP没有收回所有成本；等于0就是没有任何收益。投资期结束后，基金就进入了退出管理期。在这一期间基金投资组合中的项目会陆续退出，基金GP将收到的退出款陆续向基金LP进行分配。也就是说，在这一时期基金的DPI进入增长期。如果基金没有在退出管理期完成基金投资组合中全部项目的退出，那么基金GP一般会在征得全体合伙人同意的基础上对基金进行延期，基金的延长期一般为两年。笔者认为如果基金LP想用DPI这一指标去衡量基金的收益水平，那么基金最好是处于退出管理期或延长期的基金。 （全解基金DPI：怎么算，怎么看，怎么用？-36氪 (36kr.com)）

IRR vs. DPI 在收益的取值方面，在IRR的计算模型中，基金的收益不仅仅包括已经实际向基金LP分配的现金，还包括在基金账面上尚未变现的资产价值。而DPI的收益仅指已经实实在在分配到基金LP口袋中的现金，并未考虑基金尚未分配的账面资产情况。