对于期货的估值体系（一）—如何理解基差

杨振忠

对于任何资产，做好估值就是提前系好安全带。

对于各位炒股的朋友来说，股票估值一般是比较清楚的，既有现金流折现的绝对估值模型，也有市销率、市盈率、市净率等相对估值模型。但是提到大宗商品期货，可能很多人并不清楚要如何为一个商品估值，因为商品并没有预期稳定的现金流流入，那么作为一个从业研究员，来谈谈我对期货估值的理解。
过往行业内对于期货估值以永安系的价差与利润的分析方法为主，但是随着时间的发展，我对于期货估值也产生了一些自己的理解，目前我的期货估值框架分为基差+月差+产业利润分配+产业周期+宏观政策周期五个层次。
今天首先来讲第一个估值指标—基差，基差=现货价格-期货价格是很多人都熟悉的公式，但是这里面的现货价格严格来说并不是我们看到的某一个商品的市场价格，而是将现货注册为可以用于交易所交割的仓单货物所付出的总成本，下面会详细介绍从市场现货变为仓单货物所需要的过程。

如何确定盘面价格对标的现货价格

计算基差的第一个问题就是如何在全国多个地区和多个规格的现货中找到最便利交割品的价格，什么是最便利交割品呢？指的是符合交易所交割标准同时又是最便宜的现货就是最便利交割品，换句话说，用于交割的往往是在交割标准允许范围内质量相对较低的现货。
那么下面以焦煤2305合约为例，让大家实际感受一下如何找到最便利交割品。
大商所对于焦煤2305合约的交割标准如下







按照上面的标准，当下最便利交割品为蒙5精煤，在蒙古段运费过高的时候，山西焦煤存在一定交割替代可能性。
最便利交割品变成真正的交割品需要经过几步？

以蒙5精煤作为交割品可以选择在沙河驿进行交割，当前沙河驿镇的（A10.5，V27，S0.65，G85，MT10）蒙5精煤自提价格为2365元/吨，A\V\S\G\MT分别对应灰分、挥发分、硫分、黏结指数与水分。
首先将水分进行折算，水分实测结果为10%，2365*(6000*0.92/0.9)/6000=2417.56。
第二步由于灰分27%，所以需要扣价50，这里的扣价是指增加仓单成本50，2417.56+50=2467.56。
第三步由于硫分为0.65%以0.7%计算，奖励60*2.5=150元/吨，2467.56-150=2317.56。
第四步沙河驿作为标准交割库可以享受交割升水170，2317.56-170=2147.56
最后一步，注册成仓单需要一定的注册费用，大约每吨35元，所以最终仓单成本=2147.56+35=2182.56，盘面2305焦煤2022年12月28日收盘价为1885元/吨，最后基差=2182.56-1885=297.56
算出了基差怎么看?


算出了基差可以通过excel画出基差季节性图表，从而看出在历史上同一天的基差分别在什么位置，进行横向的比较。



同时也可以进行纵向的比较，将每一天基差代表的百分位计算出来，百分位越高的，就代表基差越小，盘面估值也就越高，反之，百分位越低，那么基差就越大，盘面估值也就越小。



基差除了对于盘面进行估值之外，还是很好的交易入场信号，比如当基差百分位处于0.9-1这个高位区间的时候，尤其当基差变成负值，那么说明期货的价格包含很多乐观的预期，导致期货价格强于现货的基本面，市场上有专门从事期货与现货套利的公司会通过买入现货的同时在期货合约中做空来锁定这种负基差的收益，因为在期货合约到期日，期货价格必然等于现货价格，所以这种基差收益也可以被用来作为一种期现交易的获利基础。
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